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中航沈飞系列报告之二:从成飞发展看沈飞

发布时间:2018-06-15    研究机构:东兴证券

一、二代机时期:成飞在沈飞扶持下成长1956年7月19日,由沈飞参照苏联米格-17F 型战斗机研制的歼-5首飞成功,标志着我国航空工业跨入喷气时代。1956年9月,歼-5开始投入批量生产,1959年5月,沈飞停止生产歼-5,开始全面生产新机型歼-6,而歼-5的全套图纸则交给彼时刚刚创建的成飞,成飞在歼-5的基础上研制了歼-5甲(从昼间歼击机到全天候歼击机的改型)和歼教-5(教练机)。歼-5系列飞机总共生产了1994架,其中, 沈飞生产的歼-5共767架,成飞生产的歼-5甲和歼教-5共1227架,可以说,歼-5是成飞的“发家机”。

如果说成飞靠歼-5“发了家”,那么歼-7就让成飞“致了富”。歼-7是沈飞基于苏联米格-21测绘仿制而来的, 由于中苏关系交恶,歼-7在研制成功之后不久,就全面交由大后方的成飞和贵飞来生产了,成飞在歼-7基础上衍生出了歼-7Ⅰ、歼-7Ⅱ、歼-7Ⅲ、歼-7E、歼-7M、歼-7G 等十余种型号,出口到了包括美国在内的十余个国家,为成飞带来了不菲的外汇收入。。

我国对于歼-7的改进有两种思路:歼-7的小改型就是将歼-7机身放大,由单发改成双发,即歼-8;歼-7的大改型仍然采用单发,但是由涡喷改成了涡扇,进气道也由机头进气改成两侧进气,即歼-9。歼-8与歼-9是同期立项、平行研制的两个项目,分别由沈飞和成飞负责。歼-8虽历经波折,但最终项目落地, 还衍生出了歼-8Ⅱ;而歼-9就没那么幸运了,军方的要求一改再改,歼-9的设计方案一变再变,从歼-9Ⅳ的三角翼布局,到歼-9Ⅴ的无尾翼布局,再到歼-9Ⅵ的鸭翼布局,三次立项三次下马,最终夭折。

我国对于歼-7的改进有两种思路:歼-7的小改型就是将歼-7机身放大,由单发改成双发,即歼-8;歼-7的大改型仍然采用单发,但是由涡喷改成了涡扇,进气道也由机头进气改成两侧进气,即歼-9。歼-8与歼-9是同期立项、平行研制的两个项目,分别由沈飞和成飞负责。歼-8虽历经波折,但最终项目落地, 还衍生出了歼-8Ⅱ;而歼-9就没那么幸运了,军方的要求一改再改,歼-9的设计方案一变再变,从歼-9Ⅳ的三角翼布局,到歼-9Ⅴ的无尾翼布局,再到歼-9Ⅵ的鸭翼布局,三次立项三次下马,最终夭折。

三代机时期:自主研制与仿制创新上世纪七八十年代,欧美航空强国的三代机纷纷服役,八十年代末九十年代初,我国的成飞与沈飞也开始双双布局三代机。不过,两家的发展路线有所不同,沈飞的重型三代机歼-11系列走的是“引进仿制再创新”的路子(详见二论中航沈飞(600760):历史上两次业绩高峰),而成飞的中型三代机歼-10则是完全独立自主研发。

上文中提到,歼-9是我国在航空科技水平有限、工业基础薄弱的情况下,试图追赶国际先进军机指标的一次尝试,但指标定得过高,项目最终下马。不过,歼-9并没有因此而销声匿迹,歼-9Ⅵ对于鸭翼布局的探索为之后歼-10的成功研制奠定了重要的技术基础。从某种意义上来讲,歼-9相当于为歼-10作了一次技术预研。

成飞和沈飞砥砺前行、携手奋进,共同填补了我国中型三代机和重型三代机的空白,不过它们并没有沾沾自喜、止步不前,而是继续创新、再攀新高,将歼-10A、歼-11A/B 等三代机升级为性能更为强悍的歼-10C、歼-16等三代半战机。

值得一提的是,成飞还跟巴基斯坦共同投资研制了一款准三代战机--FC-1“枭龙” (巴方称JF-17?雷电?), 该机是我国首次以整机技术出口方式授权境外生产的机型,已批量装备巴基斯坦空军,另外有多个国家有购买意向。

四代机时期:成飞占得先机1997年9月7日,由美国研制的世界上第一款四代机F-22成功首飞,成飞迅速跟进,立项研制四代机, 2011年1月11日,歼-20成功首飞,我国成为继美俄之后第三个掌握四代机技术的国家,就在一年多之后的2012年10月31日,沈飞研制的歼-31也圆满完成了首飞,我国成为继美国之后第二个同时研制两种四代机的国家。

2016年下半年,歼-20正式进入空军序列,首先装备了空军试训基地。2018年2月9日,空军新闻发言人称歼-20已经开始列装空军作战部队。2018年5月9日,空军新闻发言人称歼-20已经出海,开展了首次海上方向实战化军事训练。

与三代机时期相反,成飞在重型四代机研制中占得先机,而起步较晚的沈飞将目光投向了中型四代机, 其研制的歼-31凭借超高的性价比可能会成为外贸市场上的宠儿。此外,歼-31凭借相对较小的体积和空重,还可能会成为我国下一代舰载隐身战斗机的首选。相比于重型战斗机,中型战斗机起飞、着舰、调度更容易,航母上容纳架数更多,出勤架次更高,而这正是决定航母战斗力的关键因素。

无人机时代:沈飞仗“剑”走天涯第一架无人机的发明距今已有100多年的历史,长期以来,无人机主要作为靶机来使用。上世纪九十年代之后,西方国家充分认识到无人机在战争中的作用,开始竞相把高新技术应用到无人机的研制与发展上来,无人机的功能也由靶机、战术侦察向战略侦察、电子对抗、火力打击等方面拓展,比如美国就研制了MQ-1“捕食者”、MQ-9“死神”等察打一体无人机,以及RQ-4“全球鹰”战略侦察无人机、X-47B 舰载隐身无人机、MQ-25舰载无人加油机等各种形式的军用无人机。

我国的军用无人机研制起步较晚,但发展势头迅猛,已经研制出“彩虹”、“翼龙”、“翔龙”、“利剑”、“暗剑”、“云影”、“神雕”等多个型号。

成飞的“龙”系列比较保守,对标MQ-1的“翼龙”侧重侦察并具备一定的打击能力,对标RQ-4的“翔龙” 主要用于战略侦察。而沈飞的“剑”系列则相对比较激进,“利剑”采用飞翼布局和内置弹舱,与美国X-47B、法国“神经元”、英国“雷神”并称为全球四大隐身无人攻击机,一同占领着当今军用无人机技术的制高点; “暗剑”创新性地采用了三角形升力体机身加后掠翼鸭式布局,它的设计有别于西方主流的无人机发展趋势,极有可能会成为第一款能够超音速巡航的无人攻击机。

回顾60多年的发展历史,沈飞和成飞在扶持、竞争、互补中成长,尤其是在三代机、四代机的研制过程中,无形之中形成了“一方负责中型机、另一方负责重型机”的格局,使得我国航空装备体系更加完善, 这样良性竞争的发展环境也必将促使两家公司的业绩继续双双走强。

结论:我们预计公司2018-2020年营业收入分别为241.88亿元/301.56亿元/371.29亿元,归母净利润分别为8.94亿元/11.41亿元/14.41亿元,同比增长26.48%/27.65%/26.26%;EPS分别为0.64元/0.82元/1.03元,对应当前股价PE分别为59X/46X/36X。目前市值对应PS估值2.18倍,考虑到公司目前防务平台的排他地位,给予2.5倍PS,目标市值为605亿元,维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示:空军装备列装速度不及预期;民品市场开拓差于预期。

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